L'euro en crise permanente... jusqu’à quand ?

      Tribune invité 
- Jean-Michel NAULOT -

Jean-Michel Naulot a été banquier pendant 37 ans et membre du Collège de l'autorité des marchés financiers (AMF) de 2003 à 2013. Il a témoigné de son expérience dans un livre intitulé Crise financière : pourquoi les gouvernements ne font rien, Seuil, octobre 2013. On peut le retrouver sur son blog. Dans le texte ci-dessous, il rappelle les raisons de la crise de l'euro qui semblait inévitable, et qui risque de se poursuivre.... à moins d'opter pour la transformation de la monnaie unique en monnaie commune. 

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Depuis l’origine, depuis sa conception même, l’euro est en crise. Dès le début des années quatre-vingt-dix, lorsque les autorités françaises décidèrent de défendre à tout prix la parité monétaire du franc avec le deutschemark pour préparer l’avènement de la monnaie unique, ce que l’on a appelé la politique du franc fort, la France a connu la crise. Tout au long de ces années, elle se tiendra à l’écart de la reprise économique mondiale. La politique de taux élevés pratiquée par la Banque de France cassera la croissance et, ce que l’on a tendance à oublier, fera exploser la dette publique. Pendant les années Bérégovoy - Balladur - Juppé (1992-1997), la croissance sera ainsi en moyenne de 1,5%, au lieu de 3,5% aux Etats-Unis, et la dette publique passera de 36% du PIB à 60%. Et pourtant, les premiers ministres de l’époque n’avaient pas la réputation d’être particulièrement dépensiers ! Le bond en avant de la dette publique française date de ces années-là. Lorsque la croissance n’est plus là, la dette augmente. La dette publique progressera à nouveau de manière spectaculaire dans la période récente en liaison avec les deux crises financières des subprimes et de l’euro (de 64% du PIB en 2007 à 95% en 2014).

D’une crise souterraine à une crise économique, sociale et politique

Au cours des années 2000, la zone euro connaîtra une crise qui pourrait être qualifiée de souterraine. La politique de taux unique mise en place par la nouvelle Banque centrale européenne se révèlera inadaptée à des pays qui connaissent des évolutions conjoncturelles et structurelles divergentes. La réunification allemande exigeait des taux bas, la flambée immobilière espagnole exigeait des taux plus élevés. Des taux d’intérêt inadaptés ne peuvent que générer des bulles financières et des investissements malheureux. L’euphorie de l’argent bon marché - une période éthylique aurait dit Jacques Rueff - a conduit à la crise des marchés du printemps 2010. Cette crise était une crise de la dette privée. Les dirigeants européens ont nié que cette crise puisse être liée à la monnaie unique, tant cela était contraire à tout ce qu’ils avaient annoncé. Ils ont donc déclaré que l’on était en face d’une crise de la dette publique et décrété l’austérité.

Pendant les deux années qui ont suivi, des pare-feux ont été mis en place : fonds européens (FESF, MES), interventions de la BCE (OMT : achats de dettes publiques conditionnés par des réformes de structures), financements de l’Eurosystème (Target2 : soldes de la Bundesbank vis-à-vis des pays périphériques), Union bancaire (Fonds de résolution mutualisé de 55 milliards d'euros). Ces pare-feux peuvent être efficaces pour calmer les incendies dans les pays de taille modeste (Grèce, Portugal, Irlande, Chypre) mais leur coût est élevé. Dans le cas de la Grèce, les contribuables français sont engagés pour une cinquantaine de milliards d’euros. En cas de défiance spéculative à l’égard de la France ou de l’Italie, ces pare-feux seraient impuissants.

" L'amitié franco-allemande était plus forte il y a
quelques dizaines d'années" ...

Depuis deux ans, la crise de l’euro a pris une dimension nouvelle, beaucoup plus inquiétante. Nous sommes face à une crise économique, sociale et politique très profonde qui touche beaucoup plus directement les peuples. Chômage de masse, notamment chez les jeunes, désindustrialisation, régions entières transformées en ateliers de sous-traitance ou carrément désertées, croissance économique anémique et très inégale selon les pays (en moyenne autour de zéro au lieu de 2 à 2,5% aux Etats-Unis), montée des populismes et tensions européennes fortes. En portant l’euro sur les fonds baptismaux, les pères de la monnaie unique avaient cru renforcer l’idée européenne. Ils ont provoqué le mouvement inverse. L’amitié franco-allemande était plus forte il y a quelques dizaines d’années lorsque De Gaulle s’adressait à la jeunesse allemande (1962), lors de la poignée de mains Mitterrand-Kohl à Verdun (1984) ou plus tard lors de la chute du Mur de Berlin (1989). Ce sont les peuples qui faisaient l’Europe et l’émotion était là. Aujourd’hui, les nombreux sommets sur l’interprétation des « règles » des traités ne sont pas le moyen le plus efficace de construire l’Europe ! Au contraire, en multipliant les contraintes, on a multiplié les sources de conflit.

Les hommes d’Etat sont ceux qui font face à l’inquiétude de leur peuple

Un degré de plus a été franchi dans la crise depuis les élections européennes. Le vote populiste est devenu le seul moyen de dire non à des dirigeants qui s’obstinent et à des partis traditionnels qui tiennent à quelques nuances près le même discours. En guise de réponse, les dirigeants européens ont nommé Jean-Claude Juncker à la Présidence de la Commission, lui qui rédigeait le Traité de Maastricht il y a vingt-cinq ans ! Face à la montée des populismes, les propos alarmistes du Premier ministre résonnent comme ceux du Maréchal de Mac Mahon face aux inondations :« Que d’eau, que d’eau ! »…

Donner le sentiment de l’impuissance face à des évènements graves est le moyen le plus sûr d’attiser l’incendie. Dans son livre Le temps des incertitudes, Galbraith écrivait à propos de la crise des années trente : « Le président Hoover n'était pas sot. [...] Mais il était incapable de regarder en face le désastre économique de son époque. [...] Roosevelt, lui, ne permit à personne d'en douter : il allait consacrer toute son énergie aux malheurs économiques de son temps ». Galbraith ajoutait : « Tous les hommes d'Etat ont possédé une caractéristique en commun : consentir à faire face sans équivoque, en leur temps, à l'inquiétude majeure de leur peuple ».

Le biais inégalitaire de la zone euro

Le constat est clair : depuis sa création, l’euro n’a pas tenu ses promesses, ni en termes de prospérité, ni en termes de rapprochement des peuples. Il aurait fallu un miracle, celui du fédéralisme, pour qu’il en soit autrement. Depuis qu’existe la pensée économique, nous savons qu’une zone monétaire est indissociable de la souveraineté, Etat ou fédération. Sans cette condition, une zone monétaire ne peut fonctionner que de manière sous-optimale. Robert Mundell, Michel Aglietta et tant d’autres économistes avaient très bien montré avant l’arrivée de l’euro que sans transferts financiers massifs, sans une solidarité équivalente à celle qui existe entre l’Etat de New-York et celui de Californie, une zone monétaire se traduit par le renforcement des plus forts et l’affaiblissement des plus faibles. Le risque lié à la modification de la parité n’existant plus, les capitaux vont vers les zones géographiques les plus rentables. C’est exactement ce que l’on observe depuis la création de l’euro. L’évolution de la production industrielle est à cet égard éloquente : depuis 2000, elle a augmenté de 33% en Allemagne, diminué de 12% en France et de 20% en Italie. On veut bien croire que la France et l’Italie gèrent mal leur économie mais, tout de même, pour que de telles divergences existent, il doit y avoir un biais quelque part !

Le moteur de la croissance constamment bridé

Une zone monétaire sans solidarité fédérale, de surcroît sans convergence des politiques fiscales, sociales, énergétiques, avance non seulement avec un biais inégalitaire mais aussi avec un moteur économique bridé. La coexistence d’une monnaie unique et des souverainetés nationales ne peut que générer des dysfonctionnements. Depuis l’origine, le taux de croissance de la zone euro est inférieur à la moyenne internationale. Entre la zone euro et les Etats-Unis, le différentiel de croissance est de l’ordre de 1% (croissance du PIB de 1% en moyenne en zone euro, de 2% aux Etats-Unis).

L’ordolibéralisme qui inspire la politique allemande depuis le lendemain de la seconde guerre mondiale, de Ludwig Erhard à Angela Merkel, a présidé à cette construction monétaire. Des règles budgétaires rigoureuses, une concurrence forte, une grande flexibilité des facteurs de production, une indépendance de la Banque centrale sans équivalent dans le monde, telles sont les clés de ce système qui convient aux bons élèves, plutôt en tête de classe et disciplinés. Les autres risquent de rester sur le bord de la route. Dans ce système, comme l’avait précisé Mundell, tout choc asymétrique est mal venu. Or, entre Etats souverains, les occasions ne chocs asymétriques ne manquent pas ! Par exemple une élection en Grèce, portant au pouvoir une équipe qui soutient une politique économique différente de celle qui est décidée à Bruxelles… Par exemple, une résistance de la France, attachée à défendre un modèle social qui est peu compatible avec l’option du tout libéral… D’où la réflexion quasi-monarchique de Jean-Claude Juncker : « Il ne peut y avoir de choix démocratique contre les traités européens ».

Le bilan de plus en plus sévère des économistes

Les économistes sont nombreux aujourd’hui à faire un bilan sévère de tous les dysfonctionnements de la zone euro. Il y a presque consensus. Mais ils se séparent toujours en deux camps sur les remèdes. Les uns plaident pour la patience, avec l’espoir qu’à terme les thèses allemandes soient moins influentes, notamment si la zone euro évolue vers le fédéralisme, une orientation qui semble pourtant de plus en plus rejetée par les peuples. Les autres plaident pour des évolutions plus radicales, considérant qu’après quinze ans d’échecs répétés l’organisation monétaire de la zone euro doit être revue en profondeur.

Les politiques, eux, ne contribuent pas franchement pas à faire avancer le débat. En politique, il est devenu rare de douter, surtout depuis que le quinquennat a placé la France, comme les Etats-Unis, en campagne électorale permanente. Lorsque le débat existe, les arguments échangés sont à peu près les mêmes qu’il y a vingt ans. Ces dernières semaines, on a pu entendre des dirigeants, et non des moindres, affirmer qu’en cas de sortie de la France de l’euro, la dette publique exploserait, qu’une dévaluation de 25% se traduirait par une amputation de 25% des économies des ménages, que le PIB de la Grèce avait certes diminué de 25% en six ans mais qu’une dévaluation de la drachme aurait abouti au même résultat ! Comme ceux qui tiennent ces propos sont d’anciens élèves de l’ENA, on a du mal à croire que la démonstration soit vraiment innocente.

Si la zone euro reste le maillon faible, comment faire face à une nouvelle crise financière ?

En attendant, nos citoyens souffrent et l’Europe régresse. Si demain survient une nouvelle crise financière internationale, dans quelle situation de faiblesse sera la zone euro alors que le taux de croissance y est déjà très faible ? Les instruments de la politique monétaire et des finances publiques utilisés en 2008 ne pourront plus être utilisés. Depuis six ans, la planche à billets fonctionne en effet à plein régime. Comment faire plus ? Quant à la relance par les déficits publics, des déficits dont on nous explique tous les matins qu’il s’agit là d’un péché mortel, comment les creuser à nouveau ? Alors que fera-t-on ?

" L'arrivée d'une nouvelle crise financière n'a rien d'improbable (...)
Alors que fera-t-on ? "

Il faut tout faire, dès maintenant, pour que la zone euro ne soit plus le maillon faible de la croissance mondiale. L’arrivée d’une nouvelle crise financière, à échéance rapprochée, n’a en effet rien d’improbable. Depuis la crise de 2007, les gouvernements occidentaux n’ont réalisé qu’une petite partie des réformes sur lesquelles ils s’étaient engagés. Les Etats-Unis ont accompli le quart de la feuille de route établie lors du G20 de Londres d’avril 2009, l’Europe le tiers. L’administration Obama a plié sous l’influence des lobbies dès le lendemain du vote de la loi Dodd Franck, en juillet 2010. Quant à l’Europe, elle vient de décréter une pause dans la régulation financière avec l’arrivée du nouveau commissaire aux marchés financiers, Jonathan Hill. La crise systémique de 2007-2009 n’a décidément pas servi de leçon.

La capture de l’autorité politique par la finance : plus que jamais une réalité

La capture de l’autorité politique par la finance qui s’est amplifiée aux Etats-Unis à partir des années quatre-vingt est plus que jamais une réalité. Les citoyens le savent, le dénoncent, et rien ne change. On a pu le mesurer en France en 2013 avec une loi bancaire qui avait pour seul but de donner l’illusion du changement. Sept ans après la crise financière, l’Europe s’interroge toujours sur le point de savoir si elle doit interdire les opérations spéculatives aux banques ! Les G20 ont décidé de concentrer le risque systémique des produits dérivés autour de chambres de compensation mais la BCE n’a toujours pas expliqué comment, en cas de crise, elle pourrait apporter de la liquidité en euros à ces chambres qui sont situées à Londres ! La finance de l’ombre, cette partie de la finance qui est peu ou pas réglementée, avait été vigoureusement dénoncée, mais les banques centrales américaine et anglaise ont annoncé récemment qu’elles allaient apporter des liquidités à ces marchés ! Le trading à haute fréquence, des ordres envoyés par des robots, une pratique quasiment inexistante en 2007, n’est toujours pas encadré alors qu’il représente la moitié des transactions de marché en Europe et aux Etats-Unis !

La crise grecque pourrait être l’occasion de repenser la zone euro

Les dirigeants européens mesurent-ils la responsabilité qu’ils prennent en ne voulant rien changer en zone euro alors que tant de nuages sont à l’horizon ? La crise grecque pourrait pourtant être l’occasion de faire bouger les lignes. Il a fallu que ce soit Valéry Giscard d’Estaing, à 89 ans, lui qui a été un des promoteurs de la monnaie unique, qui brise le tabou : oui, unesortie de l’euro est possible ! Hommage soit rendu à son discours courageux !

"La Grèce peut sortir de l'euro de manière organisée, amicale"

La Grèce peut sortir de l’euro, de manière organisée, amicale, le contraire même de ce qu’envisagent Wolfgang Schäuble et Jean-Claude Juncker qui ne savent raisonner qu’en termes de rapports de force à partir du moment où l’on s’éloigne des Tables de la loi. Oui, au-dessus des traités européens, il y a place pour la démocratie et la solidarité européenne. Une sortie de la Grèce de la zone euro, couplée à un abandon partiel des avances des Etats, serait incontestablement « la » solution pour la Grèce. Le coût pour les contribuables de la zone euro serait certes élevé mais la responsabilité en incombe en grande partie aux dirigeants européens qui ont imposé à la Grèce une politique d’austérité déraisonnable. Avec une dette publique ramenée autour de 120% du PIB et une flexibilité monétaire, la Grèce pourrait envisager un redressement durable et même faire face aux échéances de la dette détenue par les investisseurs privés qui ont déjà fait leur part d’effort en 2012.

Tester la monnaie commune qui a existé de 1999 à 2002

La résolution de la crise grecque, en profondeur et non par des artifices du type nouvel abandon des intérêts sur la dette ou bien dette perpétuelle, pourrait être l’occasion de tester la mise en place d’un système de monnaie commune : conserver l’euro pour les transactions extérieures et permettre des ajustements réguliers pour l’eurodrachme. Les dirigeants européens auraient-ils oublié que de 1999 à 2002 les pays de la zone euro ont déjà vécu avec ce système ? Les monnaies nationales étaient utilisées pour les transactions internes, l’euro pour les transactions externes. La seule différence, c’est qu’à l’époque les parités nationales étaient figées, non ajustables.

Redonner de la flexibilité à la zone monétaire en offrant la possibilité d’ajuster de manière régulière et concertée les parités, assouplir les critères budgétaires, des critères que nous sommes les seuls dans le monde à pratiquer, seraient les deux moyens d’atténuer la crise de la zone euro, d’optimiser son fonctionnement. Mais cela exige de réfléchir en termes économiques au lieu d’être sans cesse dans la posture électorale.